價值成色值不值

作者：樹知

編輯：茂貞

【資料圖】

風品：恪圭

來源：銠財——銠財研究院

預制菜火出天際，各路跨界玩家魚貫而入，就連“味精大王”也安耐不住了。

以9倍溢價收購網紅自嗨鍋，蓮花健康這次大手筆，吸足了市場眼球也引發了證監會關注。

一場豪賭還是一場救贖呢？

01

超9倍溢價到底值不值

LAOCAI

3月27日晚，蓮花健康公告，擬以現金方式收購杭州金羚羊企業管理咨詢有限公司(下稱“杭州金羚羊”，方便餐食品牌“自嗨鍋”所屬公司)不低于20%股權，同時杭州金羚羊的實控人將促成蓮花健康成為標的控股股東。

根據公告，杭州金羚羊凈資產約1.4億元，20%股權所對應的凈資產為0.28億元，而本次交易對價預計介于3億至6億元之間，交易對價溢價率高達970%到2000%。

九倍溢價收購，引發上交所發函詢問，質疑其收購合理性。

4月4日，蓮花健康做出回復，聲稱估值確實高于行業均值，但與可比公司中阿寬食品相對接近。

自嗨鍋的整體估值約為15億元-30億元之間，市盈率倍數(歸母口徑)約為54.5倍-109倍之間，市銷率約為1.83倍-3.66倍之間。

蓮花健康認為，標的公司未來成長空間相對較大，因此具有較高估值水平，符合一般商業慣例和估值慣例。

值得注意的是，自嗨鍋此次估值雖較其2022年末的所有者權益溢價超9倍，但較2021年4月巔峰期的75億，不到兩年已縮水45億元至60億元。

2018年5月自嗨鍋成立，之后經歷十幾次增資和股權轉讓，估值水漲船高。2年內完成5輪融資，股東包括經緯創投、啟鷺投資、中金文化投資等。

2020年3月，自嗨鍋估值10億元，當年9月，估值5億美元(34億元)，2021年1月50億元，4月75億元。

如此看，蓮花健康此番出手似乎合理。然考量在于，估值如此縮水，自嗨鍋實力究竟幾何？真如蓮花健康所言未來成長空間相對較大么？

02

網紅價值成色咋樣？

盈盈虧虧、營收下滑、

負債率高企、品控煩惱

LAOCAI

自嗨鍋算得上網紅品牌，業績一路高漲。

2018年上線產品3個季度銷售額過億，2019年整體營銷額破5億。然2020年至2022年，營收為9.58億元、9.92億元和8.2億元。

可見近兩年增速明顯趨緩，2022年還出現了下滑，成長性、穩健力、可持續性咋樣呢？

毛利潤同樣幾乎停滯，2020年至2022年分別為2.38億元、2.25億元和2.74億元。凈利甚至一度虧損：2020年、2021年虧額為1.52億元和3.18億元。2022年雖扭虧為盈，凈利潤也僅為1993.85萬元。

如此成績單，有多拿出手呢？

艾媒咨詢數據顯示,2021年中國自熱火鍋市場規模為103.7億元、同比增長18.5%,預計市場將保持20%的增幅持續擴容。

試問，市場如此增速，自嗨鍋為啥卻增長熄火了呢？

蓮花健康表示，看好自嗨鍋的渠道建設。

的確，目前在線上主要電商平臺，自嗨鍋已占據絕對頭部優勢，線下渠道已進駐全國231個城市，進場門店超6600家。

而蓮花健康主營產品依賴線下渠道，2022年線上渠道占比僅10.84%。

考量在于，自嗨鍋上述優勢燒了多少錢呢？

2020年至2022年，杭州金羚羊銷售費用率分別為30.62％、43.49％、21.17％，遠過于同期同業可比上市公司的平均值9.25％、10.7％、11.25％。

資產負債率也持續上升。2020年至2022年分別為66.86%、81.92%和80.91%。主要系因歷史期間主動擴張性經營戰略造成一定規模的虧損，導致標的公司資產凈額較小。

除了財務方面，自嗨鍋食品安全也不省心。

瀏覽黑貓投訴平臺，搜索“自嗨鍋”，截至2023年4月13日18時，出現405條投訴，問題涉及食物異物、包裝破損、食品變質、虛假宣傳、自熱包爆炸等。

(上述投訴均已經過平臺審核)

說千道萬，食安大于天。如何念好品控風控經，是價值基線、也是生存紅線。

03

味精大王的煩惱金瓜還是暗雷

LAOCAI

應該說，對于此次收購，無論完善產業布局，還是打造新增長點，蓮花健康是寄予厚望的。

公開信息顯示，蓮花健康創建于1983年，前身為河南蓮花味精股份有限公司，是一家專注于調味品和健康食品研發、生產和銷售的上市企業，1998年在上交所掛牌上市，被稱“味精大王”。

遺憾的是，近年來的業績表現與“味精大王”稱號不匹配。尤其盈利水平波動較大，甚至一度面臨退市風險。

2017年-2018年虧損1.03億元、3.33億元。2019年4月，因持續虧損被實施退市風險警示。

2020年，通過司法重整，成功化解退市風險和債務危機，并宣布發力新增量業務，布局復合調味品，推出了火鍋底料系列、酸菜魚系列、紅燒醬料、醬汁系列和老鹵汁等。

2019年-2021年，凈利6923.06萬元、7428.61萬元、4436.44萬元，同比增幅120.82%、7.3%、-40.28%。后兩年增速又開始向下。

好在2022年，營收16.91億元，雖同比下降6.83%，但凈利4616.72萬元，同比增長4.06%，扣非凈利6236.30萬元，同比增長37.82%。

然值警惕的是，第四季營收3.76億元，同比下降22.52%；歸母凈利-264.15萬元，同比大降134.48%。

不難發現，企業營收起起伏伏、盈盈虧虧，業績難言多少穩健性、成長性。

新增業務的成長也不算多討喜。以2022半年報為例，味精業務收入6.29億元，總營收占比超七成，而雞精等復合調味品營收僅9724.74萬元，同比下降4.06%。

如此看，蓮花健康與自嗨鍋類似，都有凈利不穩、增長瓶頸的難題煩惱。蓮花健康能否實現完善布局打開新增的如意算盤、仍要打個問題。

畢竟往期看，標的成色、后續整合賦能、乃至營商環境都可能左右業績走勢，金瓜變暗雷商譽拖累的例子并不鮮見。

轉型升級從不是輕松話題，并購擴張也非萬能解。一切如烹小鮮、如履薄冰，時不我待又慎之又慎。