百通能源增收“不增利” 擬IPO擴產仍押注“煤熱電”方式
來源：投資者網
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2022-03-09 12:04:46
2022年2月16日，江西百通能源股份有限公司(以下簡稱“百通能源”)遞交招股說明書，沖擊深交所主板IPO。
這家供暖、供電公司近些年來營收增長較快，其中2021年前三季度的營收已經超過了2020年全年；但由于煤炭價格上漲，導致公司凈利潤增速大幅下滑。
此次募資擴產，公司依然沿用了原有技術路線，這對于這家在采購渠道不占優，生產技術不領先的公司而言，與已上市的同行相比較為遜色。
不僅如此，煤炭價格長期確定性上漲，使得百川能源在現有經營模式下，盈利能力的提升有不確定性。
01
去年前三季歸母凈利增速下滑明顯
百通能源是一家為工業園區、產業聚集區企業提供集中供熱服務的公司。通過建設熱電聯產裝置和供熱鍋爐，為供熱范圍內的熱用戶企業提供蒸汽供應，并將熱電聯產過程中所生產的電銷售給國家電網。
從營收結構來看，蒸汽供熱業務是公司的絕對主力產品，2021年前三季度貢獻營收近4.5億元，占比91.08%；同期電力業務貢獻了近4200萬元的營收，占比8.6%；此外還有其他業務，具體如下表所示。
從近4年的變化來看，這兩項業務都處于增長狀態，原因在于百通能源原有項目子公司的客戶用汽量增加，以及曹縣百通、蒙陰百通、大龍百通等新建項目子公司投產，使得公司的蒸汽銷售收入保持快速增長，各年占主營業務收入的比例均在90%以上。
此外，自2019年開始，泗陽百通和曹縣百通的熱電聯產項目逐步投產，在產出蒸汽的同時發電，因而產生電力收入。2019年至2021年1-9月，電力收入占主營業務收入的比例分別為2.67%、5.66%及8.60%，逐年上升。
這直接帶動了公司業績增長。
據招股書披露，截至2021年三季度末，公司的營業收入已經近5億元，創下近4年來新高，同期歸母凈利潤超過5000萬元。
從增速來看，2018年-2021年前三季度，百通能源的營業收入同比增長分別為44.17%、33.64%、17.12%、59.08%；同期，歸母凈利潤同比增長分別為97.12%、87.96%、20.42%、7.32%。
可以看到，這家公司的歸母凈利潤去年前三季度的增速下滑明顯，而毛利率大幅下滑是造成這一現象的主要原因。
02
兩大業務毛利率下滑
兩大業務的毛利率方面，據招股書披露，2021年1-9月，百通能源的蒸汽業務毛利率僅為21.54%，相比2020年的33.98%大幅下滑了12%以上；同期，電力業務的毛利率也下滑了12%左右，具體如下表所示。
百通能源對這一現象解釋到：“2021年1-9月國內煤炭市場價格大幅上升，但蒸汽價格的調整具有滯后性，且部分采購量較大的新客戶定價較低，同時電力價格未調整，導致蒸汽和電力的毛利率均有所下降?！?br />
當然，毛利率下滑的現象，百通能源并不是個例。
據招股書披露，同業公司中新中港的機組為燃煤熱電聯產機組，主要原材料為煤炭，與百通能源的業務模式最為接近。2018年至2021年1-9月，新中港的毛利率分別為33.81%、38.44%、40.32%和26.05%。
而通過對比可以發現，新中港的毛利率略高于百通能源。百通能源解釋到：“基于區域性因素，新中港的蒸汽單價低于公司，但由于新中港以長協價向煤炭生產商采購煤炭，而公司主要向貿易商采購煤炭，新中港的煤炭成本也低于公司，并且新中港服務單一大型園區，在制造費用和人工成本上更具規模效應，單位成本較低。”
此外，還有恒生能源、杭州熱電等百通能源的可比公司毛利率情況，具體如下表所示。
而上述表格中較為“顯眼”的則是世茂能源，這家公司的毛利率是上表中唯一逆勢增長的公司，同期這項數據分別為45.26%、52.64%、52.24%及64.97%。
這是由于這家公司的營收來源主要以焚燒垃圾供暖發電為主，垃圾焚燒機組的蒸汽產量占三分之二左右。此外，由于垃圾收集成本明顯低于煤炭成本，以及享受垃圾焚燒發電補貼，單位上網單價較高，這也使得世茂能源近些年毛利率一直穩步提升。
因此，通過與上述兩家公司的對比可以發現，百通能源無論從成本，還是技術，在業內都不占優。
從二級市場表現來看，自2022年1月4日到3月8日，毛利率最高的世茂能源的股價最為強勢，具體如下圖所示。
03
擴產依舊使用“煤熱電”方式
而從此次募集資金使用規劃來看，百通能源依舊延續了現有業務擴張，并沒有計劃探索新業務。
據招股書披露，百通能源此次計劃募集資金3億元，其中計劃將1.45億元的募集資金用于連云港百通熱電聯產項目；將8000萬元的募集資金投入到曹縣百通熱電聯產二期項目；將7500萬元的募集資金用于補充流動資金及償還借款。
也就是說，百通能源此次擴產，依舊在使用“煤熱電”的方式。
而且，由于百通能源不能調節供暖價格和供電價格，因此這家公司的盈利能力會一直受到煤價變動的影響。
首開證券研報顯示，由于春節前后因產地放假以及大型賽事導致煤礦停產、檢修，導致整體供給不足，港口庫存持續下探，與此同時，下游電廠日耗不斷增加而持續補庫存，2022年開年以來煤炭供需格局持續偏緊，近期煤炭價格仍處在高位波動。
與此同時，受俄烏局勢影響，國際能源價格持續上漲，原油、天然氣價格不斷創近幾年新高，三大國際港口動力煤價格自去年12月初以來一直不斷上漲。
截至3月4日，國際三大煤炭港口紐卡斯爾港、理查德港和歐洲ARA三港的動力煤現貨報價分別為265.94美元/噸、247.5美元/噸及195美元/噸，接近2021年10月“煤荒”時期的最高點水平，國際煤價的上漲將進一步推升國內煤價。
不僅如此，從長期來看，國內煤炭價格也進一步提高。
2月28日，國家發改委發布下水煤合同基準價按5500大卡動力煤675元/噸執行(以發電、機車推進、鍋爐燃燒等為目的，產生動力而使用的煤炭都屬于動力用煤，簡稱“動力煤”；5500大卡為熱值)，非下水煤合同基準價按下水煤基準價扣除運雜費后的坑口煤價格確定。這一基準價格較2017年來一直沿用的535元/噸上漲26.17%，較2021年12月出臺的《中長期煤炭合同簽訂履約方案(征求意見稿)》中基準價700元下調了25元/噸。
首創證券認為：“發改委確定今年動力煤長協基準價，價格中樞上漲穩固行業盈利水平，將有利于長期煤炭供給市場穩定和安全，確保能源飯碗端在自己手里，看好煤炭行業全年正盈利增速?！?br />
而對于煤炭行業的利好，卻是對百通能源的利空。至于這家公司未來業績表現如何，《投資者網》將會持續關注。
這家供暖、供電公司近些年來營收增長較快，其中2021年前三季度的營收已經超過了2020年全年；但由于煤炭價格上漲，導致公司凈利潤增速大幅下滑。
此次募資擴產，公司依然沿用了原有技術路線，這對于這家在采購渠道不占優，生產技術不領先的公司而言，與已上市的同行相比較為遜色。
不僅如此，煤炭價格長期確定性上漲，使得百川能源在現有經營模式下，盈利能力的提升有不確定性。
01
去年前三季歸母凈利增速下滑明顯
百通能源是一家為工業園區、產業聚集區企業提供集中供熱服務的公司。通過建設熱電聯產裝置和供熱鍋爐，為供熱范圍內的熱用戶企業提供蒸汽供應，并將熱電聯產過程中所生產的電銷售給國家電網。
從營收結構來看，蒸汽供熱業務是公司的絕對主力產品，2021年前三季度貢獻營收近4.5億元，占比91.08%；同期電力業務貢獻了近4200萬元的營收，占比8.6%；此外還有其他業務，具體如下表所示。
從近4年的變化來看，這兩項業務都處于增長狀態，原因在于百通能源原有項目子公司的客戶用汽量增加，以及曹縣百通、蒙陰百通、大龍百通等新建項目子公司投產，使得公司的蒸汽銷售收入保持快速增長，各年占主營業務收入的比例均在90%以上。
此外，自2019年開始，泗陽百通和曹縣百通的熱電聯產項目逐步投產，在產出蒸汽的同時發電，因而產生電力收入。2019年至2021年1-9月，電力收入占主營業務收入的比例分別為2.67%、5.66%及8.60%，逐年上升。
這直接帶動了公司業績增長。
據招股書披露，截至2021年三季度末，公司的營業收入已經近5億元，創下近4年來新高，同期歸母凈利潤超過5000萬元。
從增速來看，2018年-2021年前三季度，百通能源的營業收入同比增長分別為44.17%、33.64%、17.12%、59.08%；同期，歸母凈利潤同比增長分別為97.12%、87.96%、20.42%、7.32%。
可以看到，這家公司的歸母凈利潤去年前三季度的增速下滑明顯，而毛利率大幅下滑是造成這一現象的主要原因。
02
兩大業務毛利率下滑
兩大業務的毛利率方面，據招股書披露，2021年1-9月，百通能源的蒸汽業務毛利率僅為21.54%，相比2020年的33.98%大幅下滑了12%以上；同期，電力業務的毛利率也下滑了12%左右，具體如下表所示。
百通能源對這一現象解釋到：“2021年1-9月國內煤炭市場價格大幅上升，但蒸汽價格的調整具有滯后性，且部分采購量較大的新客戶定價較低，同時電力價格未調整，導致蒸汽和電力的毛利率均有所下降?！?br />
當然，毛利率下滑的現象，百通能源并不是個例。
據招股書披露，同業公司中新中港的機組為燃煤熱電聯產機組，主要原材料為煤炭，與百通能源的業務模式最為接近。2018年至2021年1-9月，新中港的毛利率分別為33.81%、38.44%、40.32%和26.05%。
而通過對比可以發現，新中港的毛利率略高于百通能源。百通能源解釋到：“基于區域性因素，新中港的蒸汽單價低于公司，但由于新中港以長協價向煤炭生產商采購煤炭，而公司主要向貿易商采購煤炭，新中港的煤炭成本也低于公司，并且新中港服務單一大型園區，在制造費用和人工成本上更具規模效應，單位成本較低。”
此外，還有恒生能源、杭州熱電等百通能源的可比公司毛利率情況，具體如下表所示。
而上述表格中較為“顯眼”的則是世茂能源，這家公司的毛利率是上表中唯一逆勢增長的公司，同期這項數據分別為45.26%、52.64%、52.24%及64.97%。
這是由于這家公司的營收來源主要以焚燒垃圾供暖發電為主，垃圾焚燒機組的蒸汽產量占三分之二左右。此外，由于垃圾收集成本明顯低于煤炭成本，以及享受垃圾焚燒發電補貼，單位上網單價較高，這也使得世茂能源近些年毛利率一直穩步提升。
因此，通過與上述兩家公司的對比可以發現，百通能源無論從成本，還是技術，在業內都不占優。
從二級市場表現來看，自2022年1月4日到3月8日，毛利率最高的世茂能源的股價最為強勢，具體如下圖所示。
03
擴產依舊使用“煤熱電”方式
而從此次募集資金使用規劃來看，百通能源依舊延續了現有業務擴張，并沒有計劃探索新業務。
據招股書披露，百通能源此次計劃募集資金3億元，其中計劃將1.45億元的募集資金用于連云港百通熱電聯產項目；將8000萬元的募集資金投入到曹縣百通熱電聯產二期項目；將7500萬元的募集資金用于補充流動資金及償還借款。
也就是說，百通能源此次擴產，依舊在使用“煤熱電”的方式。
而且，由于百通能源不能調節供暖價格和供電價格，因此這家公司的盈利能力會一直受到煤價變動的影響。
首開證券研報顯示，由于春節前后因產地放假以及大型賽事導致煤礦停產、檢修，導致整體供給不足，港口庫存持續下探，與此同時，下游電廠日耗不斷增加而持續補庫存，2022年開年以來煤炭供需格局持續偏緊，近期煤炭價格仍處在高位波動。
與此同時，受俄烏局勢影響，國際能源價格持續上漲，原油、天然氣價格不斷創近幾年新高，三大國際港口動力煤價格自去年12月初以來一直不斷上漲。
截至3月4日，國際三大煤炭港口紐卡斯爾港、理查德港和歐洲ARA三港的動力煤現貨報價分別為265.94美元/噸、247.5美元/噸及195美元/噸，接近2021年10月“煤荒”時期的最高點水平，國際煤價的上漲將進一步推升國內煤價。
不僅如此，從長期來看，國內煤炭價格也進一步提高。
2月28日，國家發改委發布下水煤合同基準價按5500大卡動力煤675元/噸執行(以發電、機車推進、鍋爐燃燒等為目的，產生動力而使用的煤炭都屬于動力用煤，簡稱“動力煤”；5500大卡為熱值)，非下水煤合同基準價按下水煤基準價扣除運雜費后的坑口煤價格確定。這一基準價格較2017年來一直沿用的535元/噸上漲26.17%，較2021年12月出臺的《中長期煤炭合同簽訂履約方案(征求意見稿)》中基準價700元下調了25元/噸。
首創證券認為：“發改委確定今年動力煤長協基準價，價格中樞上漲穩固行業盈利水平，將有利于長期煤炭供給市場穩定和安全，確保能源飯碗端在自己手里，看好煤炭行業全年正盈利增速?！?br />
而對于煤炭行業的利好，卻是對百通能源的利空。至于這家公司未來業績表現如何，《投資者網》將會持續關注。
