關聯公司“輸血”助力南王科技業績增長，但南王科技并不是其年報中的前五大供應商。

南王科技主營環保紙袋及食品包裝等紙制包裝產品的研發、制造和銷售業務，2016年10月在新三板掛牌，當年實現營業收入1.91億元，凈利潤2584萬元。2017年，南王科技營業收入增至2.6億元，同比增長36.21%；凈利潤為2243萬元，同比下滑13.2%。

2018年，南王科技經營業績“突飛猛進”，公司營業收入增至5.14億元，增幅97.19%；凈利潤增至5663萬元，同比增長157.6%。當年，公司第二大股東、關聯方華士食品(836475.NQ)成為第二大客戶，但前者并不是后者2018年年報中的前五大供應商。

銷售數據有“異”

新三板數據顯示，2018年，華士食品一躍成為南王科技的第二大客戶，貢獻銷售收入8048萬元，占公司當期營業總收入的15.68%；對必勝(上海)食品有限公司(下稱“必勝食品”)的銷售收入為1.32億元，占25.71%，兩者合計41.39%。

以收入增幅計，2018年，南王科技對華士食品的銷售金額至少增加了7000萬元(2017年，華士食品未進入南王科技前五大客戶名單，公司當年對第五大客戶的銷售收入1047萬元)，對必勝食品的銷售收入增加1.16億元，兩者合計1.86億元，占公司當年營業總收入增加額的73.52%。

根據申報稿，2019年和2020年，華士食品穩居南王科技第二大客戶，分別貢獻銷售收入1.05億元和1.36億元，成為南王科技業績增長的重要“推手”。

截至披露日，華士食品方通過多個關聯人及關聯公司間接控制著南王科技27.74%的股權，為公司的第二大股東。華士食品為新三板上市公司，公司實際控制人為凌淑冰和華懷余，2021年上半年末兩人合計持有華士食品64%股權。

2010年12月，南王科技初始股東林玉洪將其持有的南王科技25%股權轉讓予林增仁，這部分股權系代凌淑冰、陳一芬、陳正蒞、王瑛和廖紹斌5人持有，林增仁的真實身份為凌淑冰配偶的堂妹夫。2015年11月，林增仁將其受托持有南王有限的股權轉讓給惠安創輝投資中心(下稱“惠安創輝”)。

天眼查顯示，惠安創輝成立于2015年8月，初始股東正是凌淑冰、陳一芬、陳正蒞、王瑛和廖紹斌，其中凌淑冰持有50.6%股權，為第一大股東。2021年1月，凌淑冰將其持有的惠安創輝50.6%股權轉讓予華鵬程，凌淑冰與華鵬程為母子關系。截至申報稿披露日，惠安創輝直接持有南王科技7.46%股權，為公司第三大股東。

除惠安創輝外，南王科技的前十大股東中，惠安華盈、自然人黃蓉、陳小芳和陳正蒞均為華萊士的關聯方，合計控制南王科技20.28%股權。惠安華盈的執行事務合伙人黃燕飛正是華士食品另一實際控制人華懷余的配偶，黃蓉為華懷余的外甥女。

以關聯口徑計，華士食品(華萊士)的各個關聯方共持有南王科技27.74%股權，為南王科技第二大股東(按合并口徑)，與公司實際控制人陳凱聲持有的36.47%股權差距不足10%。

經統計，自2018年以來，既是第二大股東又是第二大客戶的華士食品，累計為南王科技貢獻了超過3億元的營業收入。

一個需要特別重視的問題是，在華士食品披露的年報中，南王科技并沒有進入華士食品的前五大供應商名單。根據年報，2018年，華士食品當年的前五大供應商分別為山東聚九元食品有限公司、山東眾客食品有限公司、江蘇益客食品集團股份有限公司、愛味客雪川食品(河北)有限公司和辛普勞(中國)食品有限公司，采購金額分別為1.31億元、1.01億元、9520萬元、7331萬元和6549萬元。

按照南王科技披露的數據，2018年，公司對華士食品的銷售金額應位列華士食品第三和第四大客戶之間。但不管是金額還是排名，二者所披露的采銷數據都無法相匹配。

根據華士食品的新三板年報，2019年和2020年，南王科技均為華士食品的第五大供應商，采購金額分別為9532萬元和1.34億元，盡管與南王科技申報稿的銷售數據存有差異，但大體相近。

業績增速放緩 利潤率持續下滑

申報稿顯示，2019年和2020年，南王科技分別實現營業收入6.92億元和8.48億元，同比增長34.72%和22.66%；凈利潤分別為6399萬元和6605萬元，同比增長13.01%和3.21%。

近年來，南王科技的業績增速出現了明顯放緩，尤其是凈利潤。

2018-2020年，南王科技的毛利率分別為26.31%、26.49%和20.76%，凈利率分別為11.03%、9.25%和7.79%，同樣呈逐年下滑的趨勢。

根據申報稿，直接材料占南王科技的營業成本比重超過70%，其中又以原紙為主要材料。2018年以來，伴隨供給側改革淘汰落后產能的紅利逐漸消退，造紙龍頭企業為了搶奪市場份額開啟行業價格戰，其中白卡紙跌幅最大，2018年4-7月，白卡紙均價由7500元/噸降至6250元/噸，降價超過1200元/噸，降幅18.98%。

2018-2020年，南王科技采購原紙的均價分別為6285.44萬元/噸、5861.16萬元/噸和5512.58萬元/噸。在主要原材料降價的背景下，南王科技的毛利率卻持續下滑。

根據申報稿，2018-2020年，南王科技主要產品環保紙袋的平均售價分別為67.28元/百個、61.96元/百個和51元/百個，與原材料價格相比產品售價下滑幅度更甚。

需要指出的是，2021年上半年，國內紙產品價格持續上漲。其中，白卡紙一度超過1萬元/噸，南王科技能否及時轉嫁成本值得關注。

研發投入縮減

根據申報稿，2017年，南王科技的期間費用(銷售費用、管理費用和財務費用)合計金額約為4408萬元，約占當期營業收入的16.93%。2018年，南王科技的期間費用約為6617萬元，同比增長50.11%，由于費用增速不及營收增速，公司期間費用占比下滑至12.89%。

2020年，南王科技的期間費用約為1.3億元，占公司當期營業收入的15.33%。以細項劃分，2018年以來，南王科技在研發上的投入金額增速明顯低于其他費用。

2017年，南王科技共確認研發費用1112萬元，約占當期營業收入的4.27%。2018年，公司研發費用為1397萬元，較上年增加285萬元，增幅25.63%，而營業收入增幅為97.19%。受此影響，南王科技的研發費用率下滑至2.72%。

2019年和2020年，公司的研發費用分別為1989萬元和2466萬元，分別占當期營業收入的2.88%和2.91%。

根據申報稿，2016年，南王科技首次被認定為高新技術企業，公司享受15%的企業所得稅稅率，2019年通過復審。

按照相關規定，高新技術企業的認定應符合最近一年銷售收入在兩億元以上，研究開發費用總額占同期銷售收入總額的比例不低于3%；具有大專以上學歷的科技人員占企業職工總數的30%以上，企業從事研發和相關技術創新活動的科技人員占企業當年職工總數的比例不低于10%等條件。

2020年年末，南王科技的員工總人數為1326人，其中研發人員為118人，占比8.9%。2020年6月末，南王科技專科以上學歷人數211人，占17.81%，以整體數據計，公司目前的各項指標均低于高新技術企業評定的相關要求。

產能擴張收益“未知”

根據申報稿，南王科技IPO擬募集資金6.27億元，用于年產22.47億個綠色環保紙制品智能工廠建設項目(下稱“環保紙制品項目”)和紙制品包裝生產及銷售項目(下稱“紙制品包裝項目”)。

按照規劃，募投項目投產后，南王科技將每年新增22.47億個環保紙制品包裝產能、新增環保紙袋產能5.98億個/年、新增食品包裝產能3.89億個/年，合計新增紙制品包裝產品產能32.34億個。截至披露日，南王科技的環保紙袋產能約為10.2億個/年，食品包裝產能約為40.84億個。

值得關注的是，與現有的固定資產相比，南王科技本次單位產能的投入是明顯偏高。根據申報稿，2020年年末，南王科技的固定資產賬面原值約為3.9億元。本次募集資金項目中，南王科技擬投入建設投資合計金額約為5.73億元，約為目前固定資產賬面原值的1.47倍，但新增產能約為公司目前產能的63.36%。

此外，在項目分析環節，南王科技并沒有披露項目的預期收入和預期利潤情況，也沒有對項目的內部收益率、投資回報期進行測算。