這個國慶黃金周，房企沒迎來大賣不說，還遭遇了“股債雙殺”。

市場對房地產的信心，在恒大事件之后本已脆弱，結果節前新力地產來了一波債務違約，節中的10月4日花樣年控股又加了一發債務違約的“助攻”。

這下直接好家伙了！10月5日一開市，港股地產和房企美元債直線下跌，多家房企創下了單日最大跌幅。

截至7日，絕大部分房企在境外資本市場的表現已經連跌3日，且目前還看不到企穩跡象。

眼下慌得一批的恐怕就是各路房企投資者，如果說股票還能以時間換空間的話，買了房企債券的投資者可能血本無歸。

這兩天，有美元債基金經理讓一號君研究一下當代置業(01107.HK)，從盤面上，并不樂觀，目前的嚴峻形勢，對于這樣的中小房企，本身就是一個難熬的冬天。

01.

消息面上，悲觀情緒蔓延

股價方面，截至8日收盤，當代置業為0.475元每股，自去年10月份股價跌破1港元開始，已經在仙股行列徘徊1年之久，整體市值較去年同期跌去了一半。僅今年8月份至今就跌去30%左右，也即發布中報業績之后；

花樣年控股債務違約發生之后，三日內累計跌幅就達到了13%，7日當天的最大跌幅達到了11.32%。

債市表現方面更是糟糕，10月5日早盤，當代置業2022年2月到期美元債跌幅創紀錄，該公司11.8%債券每1美元跌3.1美分，至89.4美分，這將是該債券2020年2月發行以來的最大單日跌幅。2023年到期的9.8%債券下跌了8.708%，收益率高達25.5%；

而即將到期的美元債收益率更是創下新高。10月7日，當代置業發行的2021年10月25日到期的美元債下跌2.3%，收益率高達134.523%！

一號君看了一下，當代置業目前存續的5只美元債，平均利率達到了11.5%，目前的收益率均在20%以上，可見市場行情仍處在悲觀層面。

美元債回購方面，自今年6月份以來，當代置業也開展了多次回購，但總額度并不大，更多的像是一種“聊勝于無”的姿態。

根據公告顯示，至今回購2022年、2023年、2024年到期美元債累計僅為550萬美元，相對于13.46億美元的美元債余額，回購力度連零頭都未到，很難挽回市場信心。

目前2022年到期的3億美元債中，余下未償還本金額為2.97億美元，占票據初始本金額的約99%；2023年到期的美元債余下未償還的本金額為3.185億美元，占2023年到期票據初始本金額的約99.22%。

當然，最受市場關注的，無疑是10月25日到期的這筆2.5億美元的美元債能否如期兌付。不過目前并無積極信息傳出。

按照美元債的一般償還安排，距離償還期限已不足20天，如果資金安排到位應該會有確切消息，即便是出于穩定市場和安撫投資者考慮，也應釋放消息。

對于投資者而言，當代置業此時的沉默，是否意味著沒有好消息？這真的是可怕的沉默，所以基金經理的擔憂并非沒有道理，10月份到期的美元債違約，或許是大概率事件。

已有美元債基金經理透露，此前向當代置業方面詢問是否已備好償還現金，對方的回應是錢還沒準備好。

而就在一號君發稿的8日早間，當代置業旗下的物業公司第一服務控股(2107.HK)發布了停牌公告，以待公布收購合并消息。

看來當代置業也走上了“賣子換錢”的道路，但此時的賣子無異于城下之盟，能賣多少、如何付款，眼下還真不好說。

即使按照市值計算，第一服務也不過僅有13.7億元，更可況它還有49.09%的資產負債率。顯然，靠出售物業公司獲得的現金，難以覆蓋即將到期的2.5億美元的債務。

02.

賣不動了：物業銷售三年降

日前，當代置業發布了9月份的經營簡報，顯示其今年1-9月累計合約銷售約335.44億元，其中物業合約銷售額約330.29億元，車位合約銷售額約5.15億元；物業合約銷售面積約328.07萬平方米，銷售均價每平方米約10068元。

9月單月，當代置業集團實現合約銷售額約35.63億元，其中物業合約銷售額約34.65億元，物業合約銷售面積約36.73萬平方米。合約銷售額環比大降15.4%，物業銷售額環比大降15.65%。

8月單月，當代置業的合約銷售額是42.12億元，其中物業合約銷售額41.08億元；

7月單月，當代置業合約銷售額約42.07億元，其中物業合約銷售額約人民幣41.72億元；

在沖刺半年度業績的6月份，當代置業的合約銷售額約45.31億元，其中物業合約銷售額43.95億元。

如此看來，當代置業的物業銷售額已出現三連降局面，且銷售頹勢出現在傳統的“金九銀十”。銷售規模的萎縮，意味著回款現金流的萎縮，這一信號不得不引起警惕。

除了銷售規模下滑以外，銷售均價也出現了下滑，今年上半年當代置業的平均售價為10215元每平，7月銷售均價10077元每平，到了8月更是降至9751元每平。

可見大規模的降價，也未能挽回銷售環比下滑的頹勢，以價換量策略并未取得顯著效果。

依靠銷售回款的造血功能不足，如何還債成了市場關心的問題。

03.

財務不理想 短期風險大

說實話，此前的花樣年控股美元債違約帶了一個壞頭，半年報時披露在收現金及等價物尚有272億元，且大部分是銀行存款，現金短債比達到了1.59，看似安全系數很高，但僅僅過了三個月就無法償還不到14億元的美元債，這實在令人匪夷所思。

而在違約事件發生前，花樣年還頻頻表示錢已到位，償還無問題，甚至于以公司公告的形式發布。

上述這些舉動，盡管是個別房企行為，但仍然讓資本市場對整個行業失去了信任。不得不問，房企的財報數據和承諾，有多少可信度？

至于當代置業，從半年報數據來看，業績似乎也好的很可以：今年上半年，當代置業實現營業收入95.43億元，同比增長9.6%；凈利潤6.76億元，同比增長21.6%。

三道紅線方面，當代置業剔除預收款項后的資產負債率為83%，凈負債率約93%，現金短債比達到1.9倍，半年報時，當代置業的銀行結余及現金(包括受限制現金)為174.25億元。

從數據上看雖然踩中一道紅線，但最令人擔憂的現金短債比仍然是處在高度安全區。

只不過有花樣年控股的教訓在前，這一道現金短債比的安全線，可信度有多高就有待10月份到期的美元債來檢驗了。

其實，半年報數據中透露的風險并不少。比如當代置業的凈利潤增速遠高于營收增速，并不是降本增效取得的成效，上半年的各項成本開支反而是同比大增的。其中銷售開支3.1億元，同比增長49.76%；行政開支4.03億元，同比增長50%；融資成本2.06億元，同比增長23.5%。

支撐凈利潤高速增長的是其他收入，上半年錄得其他收入1.92億元，而上年同期為虧損1.49億元。其中最主要的是匯兌收益，今年上半年共錄得1.38億元，占其他收入的71.88%，去年同期匯兌虧損了1.96億元。

而此類收益不僅不具備可持續性，同樣也具備較大的不確定性。

而負債方面的情況更加不容樂觀。半年報數據顯示，當代置業負債合計862.6億元，同比增加37.3%，其中流動負債同比增加37%至661.8億元。

負債細項中，短期借款上半年同比大增74.75%至93.47億元，長期借款也增加了41.1%至194.1億元；

貿易應付款高達234.67億元，同比增長42.68%。其中，貿易及票據應付款69.94億元，同比大增67%，一年以內的貿易及票據應付款達54.5億元。

還有應付非控股權益款項45.86億元、其他應付款73.53億元、應交稅費51.4億元。

這些大體量的應付款項和短期債務，都需要銷售回款去加以應付，從目前的數據來看，短期內的壓力不可謂不大。

此外，當代置業還有高息融資帶來的龐大利息支出，上半年當代置業的加權平均借貸利率為9.73%，美元債的平均成本達到了11.5%。

盡管當代置業對利息支出做了資本化處理，但這些利息并不會消失，僅會在財報中予以延后，但支付的剛性則是在當期發生，侵蝕的也是當期的現金流。

半年報數據顯示，當代置業資本化前的融資成本合計13.73億元，較上年同期增長10.55%。

其中，銀行及其他借貸利息7.7億元，優先票據及公司債券的利息開支6.04億元。整體的利息支出是當期凈利潤的2倍。

這么看來，當代置業的短期風險還是很大的。