股價如坐上過山車，昔日“醬茅”何以至此？

從2014年上市至2021年初，海天味業稱得上風光無限，股價只見漲不見跌，一度市值超7000億，今年1月股價最高峰時超過160元/股。

如果時針停止在那一刻，那么海天味業絕對無愧于“醬茅”之稱，然而從一月份到現在，海天味業開始不斷陰跌，今天下午2點，股價為87.66元/股，市值約3690億元，較最高峰跌去了約一半。

相比七年的股價漫漫攀峰之路，僅半年的時間下跌一半可謂坐上了滑梯，說隕落肯定是過分了，但很多投資者，尤其是篤信價值投資的人，實在回不過神來，海天味業何以至此？

首先從大勢上來說，近半年以來的A股殺價值趨勢確實明顯，醬油產業在中國當然是永不過時的行業，然而絕大部分時間這個行業和A股青睞的板塊也難以相關。

此外，包括海天味業和中炬高新，之所以在過去若干年取得市值上的接連勝利，是由于彼時占據了天時地利，產銷量與利潤也確實一直在增長，但這種增長不可能是無限度的。

這也是醬茅和茅臺最大的差別，盡管都擁有高利潤率，但前者被市場容納的空間、接受溢價的寬容度——盡管很廣闊，卻不是無限度的——后者則無限逼近于無限度。

換句話說，限制茅臺的唯一因素是產能，限制醬茅的因素則遠遠不僅限于此。

海天味業發布于8月30日的半年報，使很多醬茅的信奉者也不得不承認醬茅畢竟不是茅。

根據這份半年報，2021上半年，海天味業營收123.32億元，同比增長6.36%；歸母凈利潤33.53億元，同比增長3.07%，經營活動產生的現金流量凈額大跌83.85%，從2020上半年的15.70億元，減少到今年上半年的2.54億元。

另外，二季度海天味業的醬油、調味醬、蠔油的營收同比增速都下降了，分別下降了7.2%、8.66%、7.06%。

海天味業在東部、南部、中部、北部、西部營收也同比分別下降了7.10%、9.47%、8.10%、14.15%、4.82%。

且上半年海天的毛利率和凈利率分別為39.31%、27.21%，同比去年下降了3.63和0.87個百分點。

不管是營收增速還是盈利水平，海天味業的2021上半年成績單都不能算是很差，只是略有下滑，然而對于一支有醬茅之稱，被廣泛認為是白馬股的股票來說，呈現下滑態勢既是市場不可承受之重。

然而還是那句話，除了茅臺，哪個公司能只存在產能這個天花板呢？即使在14億人口的大國，無限增長也是不可能的，君不見就連吃了20年紅利的互聯網行業近期也接連受挫？凡事總有拋物線狀的發展曲線，物極必反，這是公理，不因股價而變遷。

海天味業的銷量肯定還存在向上的空間——只是不再像過去的這些年，市場存在大片的空白可以任意涂抹，增量空間就像是一塊畫布，從純白到逐漸涂滿，最后不得不從縫隙中尋找空間。

其實這不一定是壞事，任何一家企業到了成熟期都會面臨一樣的境況，只要能守成，守成個幾十年照樣是百年老店。只是資本市場信奉的就是增長，而海天味業前期又股價漲得太夸張，近來的暴跌，是業績的反映但不完全是，還有一部分是早期狂漲的報復性跌落。

另外，海天味業的一大優勢是線下渠道，絕大部分商超之中海天的系列產品都占據最好的位置，但近兩年社區團購的快速發展也連累了海天的傳統優勢，二季度海天味業的線下渠道收入47.4億元，同比下降10%。

在線上渠道，海天的產品就喪失了商超占據好位置這個優勢，所有品牌的產品在線上都是公平展示，這在總體上削弱了海天味業的線下優勢。如今公司也在推進營銷轉型，加速開拓在線業務，二季度在線收入2.5億，同比增14.4%。

海天的立身之本當然是醬油，但出于前述天花板的原因，企業也必須尋找新的增長點，經常看綜藝的朋友可能注意到了，海天還推出了火鍋底料。

從調味品向外拓展產品線是近年來海天的發展重點，但海天最賣座的依然是醬油。2021半年報顯示，海天味業的“其他”產品營收11.25億，占收入的比例為9.13%。

這一點倒是可以對比一下茅臺，盡管推出43°系列茅臺很久了，但主打產品永遠是53°飛天。

總而言之，海天味業并沒有什么大問題，所有的問題都在于資本市場不接受一家白馬股裹足不前。不過，既然由于增長享受了多年的熱捧，如今自然要因為陷入發展瓶頸來還一還資本市場的債。