疫情擾動、海運緊張影響發貨之下，石頭科技二季度難現高增長，公司高管等股東在此期間已經套現近70億元。

半年報公布后，二季度業績變臉的石頭科技(688169.SH)放量重挫近20%，逾140億元市值灰飛煙滅。不過在業績爆雷之前，包括公司高管在內的一眾原始股東已經套現超過70億元。

作為掃地機器人行業里的兩只高成長股之一，石頭科技備受矚目，市場賦予了更高的期待，一旦業績不及預期，股價基本跌停并不奇怪。

石頭科技主要客戶在海外，海運緊張、國外疫情反復都可以當作業績放緩的原因。在國內石頭科技砸下數億元宣傳費用，銷售收入也沒見像樣的增長，公司產品的單價也多年來基本沒有增長。

業績不及預期

2021年上半年，石頭科技實現營收23.48億元，同比增長32.19%；實現歸屬母公司股東的凈利潤6.52億元，同比增長41.57%。僅從上半年的情況看，公司依舊取得了高成長的業績。

然而，半年報發布后，石頭科技股價放量下行18.75%，幾近跌停。不僅丟掉了千元股的身份，市值蒸發也超過140億元，這與石頭科技二季度的業績變臉直接相關。分季度來看，2021年二季度，石頭科技實現營收12.36億元，同比僅增長了6.09%，這是在2020年二季度收入已經下跌7.44%的低基數下實現的增長。實際上，公司二季度的收入還不及2019年二季度的12.59億元。

凈利潤增速更差。2021年二季度，石頭科技實現歸屬母公司股東的凈利潤3.37億元，同比微增0.54%，扣非后的歸母凈利潤為2.93億元，同比增速為-7.37%。

2021年上半年末，石頭科技存貨為5.33億元，同比增長了約40%，合同負債2.22億元，較上年同期增加4.12倍。

與之對應的是，競爭對手科沃斯旗下的科沃斯品牌海外業務收入同比增長134.8%，另一品牌添可海外業務收入同比增長452.8%，疫情反復和海運緊張并沒有影響競爭對手海外收入的高增長。

2021年6月末，石頭科技存貨中的庫存商品為4.29億元，較年初增加了8939萬元。一季度末石頭科技的存貨為3.11億元，較年初的3.81億元明顯減少。公司存貨構成主要就是原材料和庫存商品。因此，不出意外的話，一季度末石頭科技庫存商品要略少于年初水平。

2021年上半年末，石頭科技的合同負債為2.22億元，較一季度末增長了約1.42億元。將石頭科技上半年末較年初庫存商品增加額與二季度末合同負債較一季度末增加額加回，石頭科技二季度新增收入約2.31億元，公司二季度營收約為14.67億元，同比增長約25%左右，仍遠不及疫情影響較小的前幾個季度。

將存貨中的庫存商品和合同負債全部銷售一空，這是非常樂觀的預估。實際上石頭科技期末存貨中的庫存商品和合同負債基本保持增長趨勢。

石頭科技相關負責人對《證券市場周刊》記者表示，鹽田港停擺導致庫存商品和合同負債增加，無法確認為收入；海運運力緊張對于經銷商下單的節奏會造成影響；公司8月底推出新品掃地機和洗地機產品，下半年有望為公司整體營收做出貢獻，公司同時嘗試更多物流運輸方式，分散發貨地，以應對海運效率降低的風險。

對于已經大幅減持獲利的原始股東來說，這或許并不重要。在二季度業績變臉前，石頭科技的內部人員早已大幅套現，業績爆雷的后果無需承擔。

股東套現忙

6月中旬石頭科技發布減持結果公告，天津石頭時代企業管理咨詢合伙企業(有限合伙)(下稱“石頭時代”)、丁迪和BanyanConsulting Limited(下稱“高榕”)完成減持。這3名股東是2月23日也即限售解禁后立即提出減持計劃的。從3月初至6月中旬，3名股東分別減持了149萬股、20萬股和67萬股，套現16.2億元、2.11億元和8.28億元，合計套現了26.6億元。

套現最多的石頭時代是石頭科技的員工持股平臺。公司董事、副總經理毛國華直接持有60.07%，其余數十名員工持有份額不等。

在這3名股東最初的減持公告中，公司董事、副總經理毛國華、吳震和萬云鵬等其他7名股東也一并發布了減持公告，這7名股東還包括了小米控股的天津金米投資合伙企業(有限合伙)(下稱“天津金米”)、與小米有關的順為。這10名股東計劃減持上限740萬股，占公司股本的11.1%。這也是減持公告發出后，石頭科技股價跌幅一度大幅超過20%的主要原因。

6月初，10名股東中的部分股東減持結束，主要是石頭科技的董監高等人。毛國華、吳震、萬云鵬和張志淳分別減持套現4.22億元、4.22億元、1.84億元和1.84億元，4名高管合計減持了12.12億元。

6月完成減持的主要是石頭科技的高管和員工持股平臺，石頭時代和4名高管合計減持了約28.32億元，套現規模接近30億元。比石頭科技內部人員行動更快的是與小米有關的順為。4月中旬，順為就完成減持計劃，用時僅1個月左右，輕松套現5.49億元。

順為減持規模不大，因此可以很快完成。小米控制的天津金米同樣是在6月中旬完成減持，減持133萬股，套現了16.5億元，是本輪減持的10名股東中套現規模最大的一個。與小米有關的天津金米和順為合計減持了21.99億元。

和天津金米一起完成減持的是QM27 Limited(下稱“啟明”)，其減持67萬股套現8.26億元。至此，石頭科技首輪宣布減持的10名股東陸續完成減持計劃。

其中，石頭科技4名高管和員工持股平臺石頭時代合計套現了28.32億元，與小米有關的天津金米和順為合計減持21.99億元，剩余3名原始股東——丁迪、高榕和啟明合計拋售18.65億元。

從3月到6月的約3個月時間里，石頭科技的這10名原始股東就合計獲得了68.96億元的真金白銀，那么誰接盤了這數百萬股份呢？

一則詢價轉讓公告或許可以透露出一些信息。5月底石頭科技發布詢價轉讓結果，13家機構以1111元/股接盤104萬股，出資11.52億元，既有公募和私募基金，也有保險公司、QFII和證券公司等，比如南方基金、景林資產、長江養老保險、國泰君安和UBS AG等。

詢價較公告當日折價近15%，即便如此，這些機構已經悉數大幅浮虧。接盤的股份要6個月后，即11月底才能解禁。以石頭科技9月7日收盤價908.68元/股計算，公司股價需要上漲約30%這13家機構才能解套。距離機構解禁還剩不到3個月時間，在發布新品后，10月份的三季報能否為他們帶來好消息呢？

在首輪減持完成后，石頭科技的股東并沒有停止減持的步伐。完成減持的第二天，石頭時代、丁迪、高榕和啟明就迫不及待地再度發出減持公告，4名股東計劃繼續減持最多220萬股。截至8月底，石頭時代減持1.2億元、丁迪拋售4615萬元、啟明套現2.36億元。加之首輪套現額，已經輕松減持72.98億元，而且減持還遠遠沒有結束。

2021年一季度，石頭科技收入11.12億元，同比漲幅達到82.01%；實現歸母凈利潤3.15億元，同比增長150.81%。收入是單季度增速新高，凈利潤也僅次于2019年三季度。這樣的高增長固然有2020年一季度基數較低的原因，但同樣是基數不高的二季度，石頭科技的收入斷崖式下跌。而且，主要是在半年報發布之前的二季度，石頭科技完成了數十億元的大規模減持。

對此，上述負責人表示，減持系股東個人行為，并不存在利用內部信息進行交易的行為，有部分高管已終止減持。

除了原始股份，公司低門檻的股權激勵也可以幫助公司部分員工再度獲得部分股份。石頭科技日前修訂股權激勵方案，公司計劃以54.23元/股向不超過203人授予58萬股，授予價格折讓20%，而非多數公司實施的50%折扣價。

在業績要求上，石頭科技要求以2019年為基數，2020-2023年自有品牌掃地機器人營收增長率不低于10%、14%、18%和22%。與之前的高增長相比，解鎖條件基本沒有門檻。

石頭科技以代工小米掃地機器人起家，后期逐步轉向自主品牌生產。目前公司的營收主要依靠自主品牌，小米代工收入基本可以忽略不計。隨著技術投入增加和產品迭代升級，掃地機器人市場逐漸升溫，不過，石頭科技的掃地機器人單價并沒有隨著技術升級而增長，公司產品單價基本未漲。

量價難齊升   

作為國內掃地機器人的龍頭之一，石頭科技起家是給小米代工。根據招股書，2016-2018年以及2019年上半年，公司通過米家定制品牌產品(不含配件)實現的銷售收入分別為1.81億元、9.89億元、14.39億元以及8.63億元，占公司當期營收比例分別為98.58%、88.36%、47.16%以及40.59%。

如果擴大至整個小米集團，2016-2018年以及2019年上半年，小米集團為石頭科技貢獻的收入為1.83億元、10.11億元、15.29億元以及9.14億元，占公司營收的比例為100%、90.36%、50.17%以及43.01%。

石頭科技從2017年開始陸續推出自有品牌“石頭”和“小瓦”智能掃地機器人，2017-2018年以及2019年上半年，自有品牌掃地機器人實現收入1.08億元、15.71億元以及12.43億元。2018年，石頭科技自主品牌與小米代工業務旗鼓相當，2019年上半年已經占據主導地位。

銷量上，根據招股書，2017-2018年以及2019年上半年，石頭和小瓦掃地機器人銷量為55859臺、88.7912萬臺以及67.2312萬臺，由此可知，石頭科技自主品牌掃地機器人單價分別為1928元、1769元以及1849元。

上市后，2019年石頭科技自有品牌實現銷售收入27.93億元，銷量151萬臺，單價為1851元。2020年，石頭科技沒有披露自有品牌銷量，不過公司與小米的關聯銷售只有4.23億元，占比不足10%。2020年石頭科技掃地機器人銷售收入43.5億元，銷量238萬臺，單價為1824元。由于小米代工占比極低，這一單價可以近似認為是石頭科技自有品牌的銷售單價。

2021年上半年，石頭科技共銷售123萬臺掃地機器人，其中自有品牌銷量120萬臺，銷售收入22.26億元，收入占比提升至94.8%，即自主品牌單價為1861元。

不難發現，自2017年推出自有品牌以來，石頭科技掃地機器人單價漲跌互現，但2019年后基本穩定在1850元上下，產品售價并沒有隨著技術進步和產品迭代而有明顯提高。公司收入提升主要依靠銷量增加，享受藍海紅利期。

主要競爭對手科沃斯則是量價齊升，其同樣是自有品牌為主，輔之以代工。2019年，科沃斯退出原有服務機器人ODM業務，全年服務機器人收入36.55億元，銷量333.99萬臺，單價為1094元。2020年，公司整體家用服務機器人平均銷售單價較2019年上升24.86%，自主品牌的提升對公司單價的提高立竿見影。

2021年上半年，科沃斯品牌銷量150萬臺，較上年同期增加20%，產品出貨均價達1734元，較上年同期增加42.5%，較2020年全年增加26.9%。銷量增長的同時，單價也在不斷提高，實現了量價齊升。

上述負責人表示，均價下探疊加產品力提升是帶動滲透率提升的重要因素，產品整體單價下降歷程也是產業成熟的過程，均價進一步下探幫助產品用戶圈層擴展至大眾用戶群體，并不意味著盈利能力受損。

在為小米代工時，石頭科技的主要市場在境內。推出自有品牌后，石頭科技加大了對海外市場的拓展。疫情后石頭科技轉而再度加緊國內市場的推廣，為此還投入大量費用，從目前的結果看，效果并不盡如人意。

主戰場萎縮

2019年，石頭科技在境內實現收入36.23億元，境外收入只有5.81億元，自有品牌掃地機器人收入為27.93億元，占比超過66%。因此，2019年石頭科技主要依靠境內貢獻營收。

2020年，石頭科技境內市場收入為26.62億元，占比明顯下降，境外收入提高至18.68億元，占比已經從10%出頭提高至40%以上。2021年上半年，公司境外收入增長1.24倍至12.55億元，占比已經超過一半。2020年，石頭科技銷售費用為6.2億元，較上一年的3.54億元增長了75.24%，主要就是海外推廣等所致。

境外收入占比不斷提高，意味著原本倚重的境內市場在不斷萎縮。2019年境內收入占比接近90%，2020年下降至不足60%，2021年上半年已經不到一半了。2020年，石頭科技境內收入26.62億元，同比下降了26.53%，公司還可以用疫情等因素解釋。

2021年上半年，石頭科技境內收入10.93億元，甚至不如2020年上半年的12.16億元。2020年上半年是國內疫情最嚴重的時期，公司2021年上半年收入還不及上一年同期，公司境內銷售似乎出了問題。

境內收入不斷萎縮的主要原因系減少代工小米所致，石頭科技表示，2016年，石頭科技與小米集團的關聯交易額占公司銷售總額的100%，2020年下降至9.28%，2021年上半年只有1.77%，逐年降低，品牌自主性不斷提高。

雖然境內銷售遇到了問題，但石頭科技利用境內子公司的小心思并沒有減少。2021年上半年，全資子公司北京石頭創新科技有限公司(下稱“石頭創新”)實現營收1.71億元，凈利潤1.16億元，凈利率接近70%，占到了公司盈利的近兩成。

石頭創新是2019年才成立的，當年貢獻凈利潤還不到5000萬元，對公司的盈利并沒有太大影響。2020年石頭創新實現收入3.09億元，貢獻凈利潤2.64億元，基本占到了公司凈利潤的20%。

有意思的是，由于2019年開始盈利，2020年9月，石頭創新獲得了當年免征企業所得稅的資格，2021年按照減半即12.5%征收企業所得稅。石頭創新凈利潤的大幅增長，是否是石頭科技為了避稅而采取的措施呢？

上述負責人表示，這是公司基于政策享受適當稅率，不存在“為了避稅而轉移利潤”的說法。