氣體動力科技有限公司(下簡稱：氣體動力)日前向港交所遞交招股說明書，擬在中國香港主板掛牌上市，公司的聯(lián)席保薦人為高盛、摩根士丹利和摩根大通。

　　氣體動力前身為“盈德氣體集團有限公司”，今年7月公司將名稱變更為“氣體動力科技有限公司”。

　　公司曾于2009年在港交所上市(02168.HK)。2017年8月，被太盟投資集團的聯(lián)屬公司太盟亞洲資本II-2有限責(zé)任公司(PAGAC II-2 Limited)收購從港交所退市。

　　招股書中稱，此番公司重新選擇進入資本市場，有利于公司獲取資金，把握投資機會，尤其在清潔能源領(lǐng)域，打造國內(nèi)領(lǐng)先的氫氣生產(chǎn)商。

　　借助中國經(jīng)濟的增長，氣體動力自成立以來發(fā)展迅速。招股書顯示，自2006年到2020年，氣體動力營業(yè)收入及EBITDA(稅息折舊及攤銷前利潤)的年復(fù)合增長率分別為28.4%及25.2%。

　　不過，雖然公司營收連年上升，但近幾年毛利率逐漸下滑，且有多個項目存在合規(guī)風(fēng)險，《洞察IPO》將持續(xù)關(guān)注其上市進展。

　　能源費用成本上升致毛利率下滑 

　　氣體動力是一家一體化的工業(yè)氣體解決方案提供商，最早為成立于2001年10月的湖南盈德氣體有限公司，公司注冊地為開曼群島，目前集團總部設(shè)在上海自貿(mào)區(qū)。公司的主要氣體產(chǎn)品為空氣氣體(主要為氧氣、氮氣及氬氣)、氫氣、合成氣、稀有氣體及氣體混合物等。目前太盟投資集團持有氣體動力公司97.63%的股權(quán)。

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　公司主要有現(xiàn)場供氣、零售及清潔能源三條業(yè)務(wù)線。其中，現(xiàn)場供氣是長期穩(wěn)定的支柱業(yè)務(wù)：公司向現(xiàn)場供氣客戶提供端對端工業(yè)氣體解決方案，包括空氣氣體及特種氣體。

　　招股書顯示，在過去的2018年、2019年、2020年三個財政年度和2021年上半年，氣體動力的營業(yè)收入分別為128.37億元、145.76億元、161.41億元和88.04億元，對應(yīng)的同期凈利潤分別為12.29億元、16.56億元、21.31億元和12.38億元。

　　雖然營收連年上升，但公司近幾年毛利率卻有所下滑。數(shù)據(jù)顯示，公司毛利率從2018年的34.2%降至2020年的28.1%，空氣氣體業(yè)務(wù)毛利率相對穩(wěn)定保持在30%左右，清潔能源業(yè)務(wù)毛利率相對較低，隨著清潔能源業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，拉低了公司整體的毛利率水平。

　　業(yè)務(wù)毛利率結(jié)構(gòu)

　　氣體動力主要原材料為空氣，其成本主要是由生產(chǎn)過程中消耗的電力、蒸汽、水等公用事業(yè)費用以及煤炭這類能源費用構(gòu)成。數(shù)據(jù)顯示，2018年、2019年、2020年到2021年上半年，公用事業(yè)費用分別占其總銷售成本的78.2%、72.9%、69.2%及66.5%。

　　此外，由于煤炭是生產(chǎn)清潔能源產(chǎn)品的主要原料，近兩年隨著清潔能源業(yè)務(wù)的開展，煤炭開支增幅顯著。公司2018年煤炭支出為2.6億元，到2021年上半年增長為9.5億元，簡單計算2021年全年煤炭總支出預(yù)計將達到19億元，較2018年將增加5倍多。

　　銷售成本明細(xì)

　　公司稱，在可預(yù)見的未來公司不會支付股息。未來投資者的回報將主要依賴于資本利得。截至目前，氣體動力沒有任何固定股息政策或派息率。

　　巨頭云集加劇競爭 

　　全球工業(yè)氣體市場已有近150年的歷史，近年來供需持續(xù)增長。伴隨中國經(jīng)濟的發(fā)展，2020年中國取代美國成為最大的工業(yè)氣體市場。

　　根據(jù)咨詢機構(gòu)弗若斯特沙利文的資料，中國工業(yè)總產(chǎn)值2020年至2025年預(yù)計將按7.8%的年復(fù)合增長率增長。相應(yīng)中國工業(yè)氣體市場規(guī)模預(yù)計將由2020年的1542億元增至2025年的2325億元，年復(fù)合增長率達到8.6%。

　　隨著更多企業(yè)進入，工業(yè)氣體市場競爭日趨激烈，氣體動力面臨著來自國內(nèi)及國際市場的生產(chǎn)商的競爭。

　　在大型項目領(lǐng)域，公司面臨著德國林德集團(Linde)、美國空氣化工產(chǎn)品公司(APCI)及法國液化空氣集團(Air Liquide)這些國際巨頭的競爭，而在國內(nèi)不同地區(qū)的小型項目及鋼瓶供應(yīng)市場上，公司還要與大量的國內(nèi)小型私營工業(yè)氣體生產(chǎn)公司進行競爭。

　　由于空氣氣體和清潔能源產(chǎn)品長途運輸存在困難或成本高昂，在生產(chǎn)商已設(shè)有生產(chǎn)設(shè)施的區(qū)域，往往會引發(fā)激烈的價格競爭。

　　一些國際競爭對手，憑借雄厚的財力、更加先進的設(shè)備及技術(shù)、廣泛的產(chǎn)品種類、品牌及全球網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，可以以更低的價格或者更有吸引力的條款來爭取或維持市場份額。與此同時，由于與當(dāng)?shù)乜蛻舻年P(guān)系更加密切，當(dāng)?shù)匦⌒蜕a(chǎn)商的加入也使得區(qū)域競爭異常激烈，也對氣體動力的地位帶來挑戰(zhàn)。

　　而在氫能源市場上，能源和化工企業(yè)仍占有較大的市場份額。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2020年，能源公司及化工公司分別占?xì)錃猱a(chǎn)業(yè)58.9%及40.6%的市場份額，而工業(yè)氣體公司2020年僅占整體國內(nèi)氫氣生產(chǎn)市場份額的0.5%，預(yù)計到2050年這一比例會增加至9.3%。

　　此外，一些全球性的工業(yè)氣體生產(chǎn)商，如林德集團等3家公司在氫能源領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢也較為明顯，他們都已成功在發(fā)達市場或地區(qū)開展氫氣項目。對于氣體動力來說，日益激烈的競爭態(tài)勢對其業(yè)務(wù)增長或帶來不利影響。

　　已建項目有違規(guī)風(fēng)險 

　　氣體動力的客戶群體較為廣泛，據(jù)招股書披露，現(xiàn)場供氣客戶主要為冶金、化工及一般工業(yè)領(lǐng)域，零售業(yè)務(wù)客戶涵蓋零售、半導(dǎo)體、食品及飲料、醫(yī)療保健、太陽能等多個領(lǐng)域，清潔能源業(yè)務(wù)現(xiàn)時主要服務(wù)于化工及農(nóng)業(yè)行業(yè)的客戶。

　　從業(yè)務(wù)模式上看，現(xiàn)場供氣業(yè)務(wù)通常都是根據(jù)客戶需求量身定制，且合同期限長達15-20年，期間如果客戶因業(yè)務(wù)調(diào)整、破產(chǎn)、管理層變更等原因造成違約，則公司面臨著廠房建設(shè)及營運開支無法全部收回的風(fēng)險較大。

　　據(jù)招股書披露，過去經(jīng)營期間，公司經(jīng)歷了8例現(xiàn)場供氣客戶的提前違約情況，其中大部分是由于客戶自身企業(yè)管理變更或自身業(yè)務(wù)調(diào)整，如破產(chǎn)、資產(chǎn)或股份轉(zhuǎn)讓、工廠關(guān)閉和停業(yè)等而終止合約。

　　需要注意的是，氣體動力目前有多個項目存在合規(guī)風(fēng)險，未來可能遭受一定的行政處罰或者停工停產(chǎn)的風(fēng)險，對公司業(yè)務(wù)開展帶來一定影響。

　　例如，公司太原項目的一期和二期因建于一塊收購的集體所有的土地上，項目客戶在獲得土地使用權(quán)時無法申請建設(shè)用地規(guī)劃許可證，可能面臨著歸還土地產(chǎn)權(quán)的風(fēng)險；陜西漢中、內(nèi)蒙古烏海、包頭A項目及湖北咸寧項目尚未獲得《建設(shè)工程規(guī)劃許可證》，未來可能面臨一定的罰款風(fēng)險；浙江智海項目、山東萊蕪及安徽合肥項目因未及時或者無法辦理竣工驗收備案，也可能被政府相關(guān)部門處以一定金額的罰款。