連近期到期的美元債都還不起了，怎么就還有錢購入杭州迪蕩的股份呢？

　　祥生控股短期內出售了旗下兩家全資子公司股權回籠資金，最近到期的美元債也得到大部分債權人同意成功交換了要約，而受美元債影響，評級機構紛紛對祥生控股連續下調評級，祥生活服務也暫停了上市腳步。

　　其次，祥生控股權益銷售額去年全年僅微增2.78%，相當于原地踏步，毛利率也是連年下滑，連流動資金都無法覆蓋短債了，這時候難道不應該變賣資產回籠資金嗎？但不能理解的是，祥生卻在變賣股權、美元債交換要約后，還有閑錢購入杭州迪蕩的股權，此番操作著實讓人摸不著頭腦。

　　【頻出售子公司回籠資金】

　　1月17日午間，祥生控股集團發布了兩則有關項目交易的公告。

　　公告顯示，祥生以4.9億元，溢價率約在18.03%的價格，出售杭州濱拓51%股權后，由祥生斥資5.6億元，購入杭州迪蕩7.3%股權，交易總價為約5.59億元，其中包括轉讓權益代價1.6億元，及待售債務代價約3.99億元。

　　而此次被出售的杭州濱拓為祥生全資子公司，成立于2019年，注冊資金為1億元，其中由杭州濱旺持有其51%股份為本次出售股權，另有杭州祥光持有其49%股份。

　　據公告，此次出售的杭州濱拓，其主要資產為一幅位于浙江杭州市西湖區的宅地，面積為96,162平方米，目前土地尚未開始開發。祥生表示，由于杭州濱拓所持項目土地尚未動工，可能需要很長時間才能產生現金流，將其股權售出變現能為集團提供新的投資機遇，改善集團資金狀況。

　　而這并不是祥生近期的第一次出售股權行動。1月7日，祥生出售一業務為健康產業的附屬公司23.8%股權，交易價額3.37億元。同日，祥生發布公告稱，其斥資5.6億元，收購合伙企業迪蕩投資7.3%股權，代價約3.99億元。

　　祥生對此表示，收購事項可間接增加其在合伙企業的權益，并能更好地控制項目的開發，并優化回報及從項目的未來增長中獲益，從而為股東帶來更多回報。

　　值得一提的是，像杭州濱拓51%股權被賣出后，就不是祥生主要控股公司了，出了表，等到合并表時，杭州濱拓的虧損就不用在計入表內，相當于美化了報表。

　　但讓人摸不清頭腦的是，連近期到期的美元債都還不起了，怎么就還有錢購入杭州迪蕩的股份呢？

　　【美元債承壓】

　　1月18日，祥生控股發布公告稱，XiangShengOverseasLimited及祥生控股集團交換任何及全部未償還2022年票據的要約的所有先決條件已獲達成，且交換要約已完成。因此，根據交換要約有效提交作交換及獲接納的2022年票據已被注銷。

　　據悉，這筆債發行于2020年1月23日，即祥生上市前，本金總額為3億美元，票面利率12.5%，原到期日為2022年1月23日，存續金額2.92億元。

　　根據非官方披露的交換要約方案，祥生擬將這筆債券分A、B兩個系列票據持有人進行征求同意。祥生方面指出，公司正在推進與對債券持有人進行非公開洽談的交換，此交換并不是公開要約形式，且目前已獲得大多數債券持有人支持。

　　其實受美元債影響，祥生早在去年10月至12月就連遭穆迪、標普、惠譽對其下調評級。

　　就在1月18日，惠譽再次對祥生下調評級，將祥生控股的長期外幣發行人違約評級(IDR)從"B-"下調至"CC"。此次評級下調反映其短期內到期美元債的再融資風險增加，

　　惠譽認為，祥生控股集團于今年1月發起的交換要約表明再融資風險較高，因為該公司沒有確認如果擬議交換要約失敗，其是否有足夠的資金償還債券。

　　此外，惠譽認為，自11月股價暴跌以來，祥生控股集團對信托貸款的再融資能力可能已經顯著惡化。截至2021年上半年末，信托和其他非銀行借款占祥生控股集團總借款的51%，而銀行貸款和資本市場債務則分別占38%和11%。祥生控股集團的流動性空間已惡化，這是由于部分現金已用于償還2021年下半年的非銀行借款，祥生控股集團在其資本市場融資渠道受限情況下有大量即將到期的債務。

　　除此之外，祥生后面依然面臨著美元債的壓力。

　　祥生存續另外兩筆上市后發行的美元債到期日分別為今年的6月和8日。票面利率分別為10.5%和12%，存續金額均為2億美元。

　　也就是說，祥生除了本次交換要約完成的這筆美元債，在未來半年內還要面臨4億元的美元債到期，可見其短期償債壓力巨大。

　　又是賣子公司美化報表，又是美元債債要約交換，這一系列舉動的背后，是祥生控股資金緊張，處于流動困局之中的真相。

　　【已陷流動性困局】

　　數據顯示，2021年全年，祥生實現權益銷售額約為803.4億元，同比上升2.78%。據去年三季報披露，當時祥生控股的權益銷售額環比下降60%至146億元，9月份銷售額更是降至34億元。如今全年權益銷售額微增的2.78%幾乎可以忽略不計，而地產業的原地踏步，就是不進則退。

　　而毛利率也出現下滑，據去年半年報顯示，2019年至2021年上半年，祥生分別錄得毛利率為23.9%、18.1%及18%，凈利率分別為9.0%、6.6%及6.1%，下滑趨勢明顯。

　　但與之相反的是，由于激進擴張及高杠桿的影響，在2017年-2019年間，凈負債率一度高達1380%、740%和360%。受益于成功上市的影響，2020年祥生控股的凈負債水平進一步下降至136%和2021年中期的96.6%。但即便如此，祥生控股還是腳踩一道橫線，處于“黃檔”之列。

　　從債務結構方面來看，三季報顯示，祥生控股主要以流動負債為主，流動負債為1287.64億元，占總債務的84%。而在流動負債中，一年內到期的短期債務合計221.62億元。

　　而同期祥生控股賬上現金及現金等價物為273.19億元，除受限制金額外僅剩155億元，遠不能覆蓋短期債務。僅從賬面來看，祥生控股短期償債壓力已不小，而這還尚未包括可能的表外負債和存在嫌疑的明股實債。

　　受各種因素影響，祥生的股價從9月6號的6.2港元/股，一路下跌至12月20號的最低點0.86港元/股，于近期才有些稍許回升趨勢。另外還在12月13日暫緩了上市腳步，已經通過了港交所聆訊的祥生活服務招股書轉變為"失效"狀態。