良品鋪子，反彈還是終點？
來源：證券市場周刊
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2021-10-25 12:06:28
隨著市場競爭越來越激烈，良品鋪子輕資產的優勢并沒有完全發揮出來，反倒是毛利率相對較低、缺乏競爭力的缺點暴露無遺。在這個關鍵節點，又遇到財務投資者減持，公司還能推出多少營銷新概念？
剛剛結束的國慶假期，你是選擇了堵在去景區的路上，還是宅在家里刷手機吃零食？無論哪種方式，都是為經濟發展做貢獻。
曾經在新冠疫情期間受到關注的零售概念良品鋪子(603719.SH)，在消費市場好轉之后，發布股東減持公告，稱股東珠海高瓴天達股權投資管理中心(有限合伙)、HHLPPZ(HK)HoldingsLimited、寧波高瓴智遠投資合伙企業(有限合伙)合計持有公司股票3602.38萬股(占公司總股本的8.98%)，擬通過集中競價方式、大宗交易或協議轉讓方式減持公司股份數量合計不超過2406萬股，合計不超過公司總股本的6%。該等股份均來源于公司首次公開發行股票上市前持有的股份。
作為知名的價值投資機構，高瓴選擇投資的公司往往會持有比較久的時間。良品鋪子上市僅一年多，在這個時間點就選擇減持，基本上可以認為是股東對公司未來的前景并不看好，從而套現離場。
良品鋪子的2021年半年報顯示，公司實現營業收入44.21億元，較同期上升22.45%；凈利潤1.94億元，較同期增加19.18%。
初看起來，公司這半年的業績表現不錯。
但事實上，由于疫情的影響，良品鋪子2020年同期業績下滑嚴重，如果將2021年半年報和2019年半年報相比，會發現公司在營收增加了9億多元的情況下，凈利潤幾乎原地踏步。
業績增幅乏力的原因
和2019年上半年相比，是什么原因讓良品鋪子增收不增利呢？
筆者仔細閱讀了公司的半年報，發現主要有兩個原因。首先，銷售費用中，營銷支出加大，營收規模并未同比增加。
2019年上半年，公司銷售費用為7.05億元，銷售收入35.05億元；2021年上半年，銷售費用增加了2.65億元，卻只帶來9.16億元的銷售收入增加。公司在半年報中解釋，新增的銷售費用主要是因為加大精準推廣的費用促進曝光引流以帶動銷售增長。
和競爭對手相比，良品鋪子更多地依賴線下渠道，尤其是通過大型商超設立專柜、店中店的形式。但疫情對這種傳統銷售方式的沖擊比較大，公司通過加大線上推廣來進行轉型。
現階段看，銷售收入雖然有所增加，公司在平臺電商、社交電商、團購等新渠道有一定的突破，但投入的促銷費用比較高，公司轉型的效果并不明顯。
其次，管理費用、服務咨詢服務投入加大。在良品鋪子的管理費用里，出現了比較異常的咨詢服務費，較上年同期增加了1300萬元。公司背后的咨詢機構，悄然浮出水面。
同時，也牽引出一個投資者很少了解的行業。有一類咨詢公司，核心業務是協助公司包裝上市，從上市公司披露的咨詢服務費來看，收入非常高。
良品鋪子上市時，找了一家咨詢機構做上市指導，這家咨詢公司叫尚普咨詢。一般來說，公司IPO需要找會計師事務所、律師事務所以及保薦機構，咨詢機構并非必需。
據尚普咨詢官網，在僅僅幾個月的時間內，尚普咨詢完成了涵蓋協助良品鋪子完成IPO上市前與企業及券商對接、募投項目設計建議、測算、募投項目備案、募投報告撰寫、證監會反饋回復、招股書更新等工作。這意味著幾乎所有的上市材料準備工作，甚至連問詢函的回函，都有咨詢機構的身影。
在建工程和利息資本化
公司半年報顯示，在建工程從上市之初的900萬元激增到了1.19億元。主要是公司新增了兩個在建的項目：良品產業園一期項目和物流二期智能倉儲設備項目。
從施工進度來看，良品產業園一期項目完工程度為59.14%，物流二期智能倉儲設備項目完工程度30.19%，但兩個項目均未進行轉資核算。
根據會計準則，在建工程不需要計提折舊，待到施工進度符合一定標準，在建工程需要轉入固定資產，然后次月開始計提折舊。但這個標準通常由公司自行決定，就有可能出現轉資不及時的偏差，從而影響折舊額，最終影響利潤。
公司的上述兩個項目均未轉資的同時，卻計入了75.87萬元的資本化利息。
所謂資本化利息，是指在建設項目的時候，發生的借款利息，可以計入在建工程。這是房地產等重資產企業常用的核算方式，可以減輕利息支出對利潤的壓力，但其他行業很少進行利息資本化。
從金額上看，良品鋪子的資本化利息幾乎可以忽略不計，但進行了利息資本化的操作是一個信號，公司的在建工程或許會長期持續的進行利息資本化。
根據公司預算，這兩個項目預計總投入2.47億元，預計最終資本化利息上千萬元，同時公司其他項目還在籌劃建設中，最終通過較大額的資本化利息，從而將對公司的利潤造成一定的影響。
從新聞報道來看，在2021年武漢科技成果轉化對接活動上，公司董事長楊紅春稱，產業園一期二標段于2020年6月開工，總建筑面積約55000㎡，計劃總投資4億元。這和公司賬面預算數(1.5億元)具有較大的差距。
加盟業務的風險
良品鋪子的資產負債表顯示，公司的其他應付款余額達到了5.79億元，其中一大半是加盟商的保證金，達到2.9億元。據半年報，公司的線下直營門店和加盟門店一共有2726家，其中加盟店占絕大多數比例。
良品鋪子的加盟店管理比較特殊，從財務視角看，加盟店相當于公司產品的“代保管點”，公司和加盟門店不存在購銷關系。加盟門店對外銷售商品，于商品交付給終端消費者并取得收款權利時，公司才確認收入。
據公司招股書，近年來，60%-70%左右的存貨在加盟門店。參照該比例，半年報中公司近3億元存貨存放在加盟店。
雖然有保證金在手，但無論是庫存周轉的管理，還是產品質量的監管，難度都非常大。因此，和直營店相比，加盟門店的存貨跌價風險比較大。
高端化轉型乏力
花巨資請來的咨詢機構，最大的作用是什么？
是在招股書里給投資者描述一個美好的未來，也就是多元化轉型。
良品鋪子招股書里強調，公司已形成覆蓋肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果干果脯、素食山珍等多個品類、1000余種的產品組合，有效地滿足了不同消費者群體在不同場景下的多元化休閑食品需求。并聲稱，為了保證多元化、中高端化轉型的需要，公司成立了專業的產品研發團隊，從產品企劃方案制定、包裝設計、樣品打樣、試吃調整、產品定型及上市協同等新品企劃研發上市的整個流程進行全面的設計與推進。
然而，財報數據卻與此相悖。2021年上半年，公司的研發費用1898萬元，僅占營收比例的0.4%，很難想象這樣規模的研發投入，能給公司的中高端化轉型帶來多大的技術支撐。
和同行相比，良品鋪子供應商主要依賴于代工廠，沒有做到滲透到全產業鏈，導致公司整體毛利相對較低。
歷年財報數據顯示，良品鋪子的毛利率在30%左右，而鹽津鋪子(002847.SZ)的毛利率能達到40%左右，前幾年最高能達到50%。
A股投資者對上市公司的盈利能力、成長性都有比較高的要求，這也是公司努力向中高端轉型賺取更高毛利率的主要原因。
然而，在缺乏真金白銀的研發投入的情況下，咨詢機構精心包裝的概念并沒有真正落地，公良品鋪子的核心產品也沒有太大變化。
因此，綜合財務數據來看，良品鋪子的經營模式大致相當于“輕資產運營”，不直接參與上游生產，門店也以加盟店為主。
優點是資產結構比較優異，公司上市后資產負債率不足50%，其上市募資用途，也是建設物流產業園為主；缺點是供應商的產品質量、成本難以把控，加盟店的存貨管理風險比較大，服務質量也很難統一，品牌信譽存在受損風險。
隨著市場競爭越來越激烈，公司輕資產的優勢并沒有完全發揮出來，反倒是毛利率相對較低、缺乏競爭力的缺點暴露無遺。在這個關鍵節點，又遇到財務投資者減持，公司就算急忙花巨資請來咨詢公司做包裝，又會出現哪些新概念？
剛剛結束的國慶假期，你是選擇了堵在去景區的路上，還是宅在家里刷手機吃零食？無論哪種方式，都是為經濟發展做貢獻。
曾經在新冠疫情期間受到關注的零售概念良品鋪子(603719.SH)，在消費市場好轉之后，發布股東減持公告，稱股東珠海高瓴天達股權投資管理中心(有限合伙)、HHLPPZ(HK)HoldingsLimited、寧波高瓴智遠投資合伙企業(有限合伙)合計持有公司股票3602.38萬股(占公司總股本的8.98%)，擬通過集中競價方式、大宗交易或協議轉讓方式減持公司股份數量合計不超過2406萬股，合計不超過公司總股本的6%。該等股份均來源于公司首次公開發行股票上市前持有的股份。
作為知名的價值投資機構，高瓴選擇投資的公司往往會持有比較久的時間。良品鋪子上市僅一年多，在這個時間點就選擇減持，基本上可以認為是股東對公司未來的前景并不看好，從而套現離場。
良品鋪子的2021年半年報顯示，公司實現營業收入44.21億元，較同期上升22.45%；凈利潤1.94億元，較同期增加19.18%。
初看起來，公司這半年的業績表現不錯。
但事實上，由于疫情的影響，良品鋪子2020年同期業績下滑嚴重，如果將2021年半年報和2019年半年報相比，會發現公司在營收增加了9億多元的情況下，凈利潤幾乎原地踏步。
業績增幅乏力的原因
和2019年上半年相比，是什么原因讓良品鋪子增收不增利呢？
筆者仔細閱讀了公司的半年報，發現主要有兩個原因。首先，銷售費用中，營銷支出加大，營收規模并未同比增加。
2019年上半年，公司銷售費用為7.05億元，銷售收入35.05億元；2021年上半年，銷售費用增加了2.65億元，卻只帶來9.16億元的銷售收入增加。公司在半年報中解釋，新增的銷售費用主要是因為加大精準推廣的費用促進曝光引流以帶動銷售增長。
和競爭對手相比，良品鋪子更多地依賴線下渠道，尤其是通過大型商超設立專柜、店中店的形式。但疫情對這種傳統銷售方式的沖擊比較大，公司通過加大線上推廣來進行轉型。
現階段看，銷售收入雖然有所增加，公司在平臺電商、社交電商、團購等新渠道有一定的突破，但投入的促銷費用比較高，公司轉型的效果并不明顯。
其次，管理費用、服務咨詢服務投入加大。在良品鋪子的管理費用里，出現了比較異常的咨詢服務費，較上年同期增加了1300萬元。公司背后的咨詢機構，悄然浮出水面。
同時，也牽引出一個投資者很少了解的行業。有一類咨詢公司，核心業務是協助公司包裝上市，從上市公司披露的咨詢服務費來看，收入非常高。
良品鋪子上市時，找了一家咨詢機構做上市指導，這家咨詢公司叫尚普咨詢。一般來說，公司IPO需要找會計師事務所、律師事務所以及保薦機構，咨詢機構并非必需。
據尚普咨詢官網，在僅僅幾個月的時間內，尚普咨詢完成了涵蓋協助良品鋪子完成IPO上市前與企業及券商對接、募投項目設計建議、測算、募投項目備案、募投報告撰寫、證監會反饋回復、招股書更新等工作。這意味著幾乎所有的上市材料準備工作，甚至連問詢函的回函，都有咨詢機構的身影。
在建工程和利息資本化
公司半年報顯示，在建工程從上市之初的900萬元激增到了1.19億元。主要是公司新增了兩個在建的項目：良品產業園一期項目和物流二期智能倉儲設備項目。
從施工進度來看，良品產業園一期項目完工程度為59.14%，物流二期智能倉儲設備項目完工程度30.19%，但兩個項目均未進行轉資核算。
根據會計準則，在建工程不需要計提折舊，待到施工進度符合一定標準，在建工程需要轉入固定資產，然后次月開始計提折舊。但這個標準通常由公司自行決定，就有可能出現轉資不及時的偏差，從而影響折舊額，最終影響利潤。
公司的上述兩個項目均未轉資的同時，卻計入了75.87萬元的資本化利息。
所謂資本化利息，是指在建設項目的時候，發生的借款利息，可以計入在建工程。這是房地產等重資產企業常用的核算方式，可以減輕利息支出對利潤的壓力，但其他行業很少進行利息資本化。
從金額上看，良品鋪子的資本化利息幾乎可以忽略不計，但進行了利息資本化的操作是一個信號，公司的在建工程或許會長期持續的進行利息資本化。
根據公司預算，這兩個項目預計總投入2.47億元，預計最終資本化利息上千萬元，同時公司其他項目還在籌劃建設中，最終通過較大額的資本化利息，從而將對公司的利潤造成一定的影響。
從新聞報道來看，在2021年武漢科技成果轉化對接活動上，公司董事長楊紅春稱，產業園一期二標段于2020年6月開工，總建筑面積約55000㎡，計劃總投資4億元。這和公司賬面預算數(1.5億元)具有較大的差距。
加盟業務的風險
良品鋪子的資產負債表顯示，公司的其他應付款余額達到了5.79億元，其中一大半是加盟商的保證金，達到2.9億元。據半年報，公司的線下直營門店和加盟門店一共有2726家，其中加盟店占絕大多數比例。
良品鋪子的加盟店管理比較特殊，從財務視角看，加盟店相當于公司產品的“代保管點”，公司和加盟門店不存在購銷關系。加盟門店對外銷售商品，于商品交付給終端消費者并取得收款權利時，公司才確認收入。
據公司招股書，近年來，60%-70%左右的存貨在加盟門店。參照該比例，半年報中公司近3億元存貨存放在加盟店。
雖然有保證金在手，但無論是庫存周轉的管理，還是產品質量的監管，難度都非常大。因此，和直營店相比，加盟門店的存貨跌價風險比較大。
高端化轉型乏力
花巨資請來的咨詢機構，最大的作用是什么？
是在招股書里給投資者描述一個美好的未來，也就是多元化轉型。
良品鋪子招股書里強調，公司已形成覆蓋肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果干果脯、素食山珍等多個品類、1000余種的產品組合，有效地滿足了不同消費者群體在不同場景下的多元化休閑食品需求。并聲稱，為了保證多元化、中高端化轉型的需要，公司成立了專業的產品研發團隊，從產品企劃方案制定、包裝設計、樣品打樣、試吃調整、產品定型及上市協同等新品企劃研發上市的整個流程進行全面的設計與推進。
然而，財報數據卻與此相悖。2021年上半年，公司的研發費用1898萬元，僅占營收比例的0.4%，很難想象這樣規模的研發投入，能給公司的中高端化轉型帶來多大的技術支撐。
和同行相比，良品鋪子供應商主要依賴于代工廠，沒有做到滲透到全產業鏈，導致公司整體毛利相對較低。
歷年財報數據顯示，良品鋪子的毛利率在30%左右，而鹽津鋪子(002847.SZ)的毛利率能達到40%左右，前幾年最高能達到50%。
A股投資者對上市公司的盈利能力、成長性都有比較高的要求，這也是公司努力向中高端轉型賺取更高毛利率的主要原因。
然而，在缺乏真金白銀的研發投入的情況下，咨詢機構精心包裝的概念并沒有真正落地，公良品鋪子的核心產品也沒有太大變化。
因此，綜合財務數據來看，良品鋪子的經營模式大致相當于“輕資產運營”，不直接參與上游生產，門店也以加盟店為主。
優點是資產結構比較優異，公司上市后資產負債率不足50%，其上市募資用途，也是建設物流產業園為主；缺點是供應商的產品質量、成本難以把控，加盟店的存貨管理風險比較大，服務質量也很難統一，品牌信譽存在受損風險。
隨著市場競爭越來越激烈，公司輕資產的優勢并沒有完全發揮出來，反倒是毛利率相對較低、缺乏競爭力的缺點暴露無遺。在這個關鍵節點，又遇到財務投資者減持，公司就算急忙花巨資請來咨詢公司做包裝，又會出現哪些新概念？
